Cenário Internacional
A política monetária atualmente enfrenta um dilema global. Independente das tensões geopolíticas e da necessidade de implementar mudanças estruturas em algumas nações, é desafiador argumentar que existe um excesso considerável de demanda global, inclusive nos Estados Unidos. Por outro lado, há uma preocupação legítima em relação à inflação.
A inquietação com a inflação deriva da possibilidade de uma inércia na elevação dos preços dos serviços, da redução menos acentuada dos preços industriais e da potencial propagação de choques nos preços da energia pelas economias. Além disso, existe uma preocupação mais velada com a sustentabilidade fiscal diante dos gastos relacionado à Covid-19, ao envelhecimento populacional, às restrições ao comércio e aos riscos climáticos. Nos Estados Unidos, observa-se um desconforto peculiar entre as pessoas, mesmo com o crescimento do PIB, baixo desemprego e queda da inflação. Tal desconforto é atribuído por alguns aos preços dos serviços que ainda estão subindo mais de 3% ao ano e por outros ao sentimento de que os salários não acompanharam o aumento dos preços desde a pandemia.
De fato, houve um aumento nos preços em todo o mundo, e a inflação nos Estados Unidos não diminuiu tão rapidamente em 2024. No entanto, sua disseminação, ou seja, a proporção de itens com aumentos nos preços, está próximo dos níveis pré-pandemia. Essa menor disseminação sugere mais um ajuste nos preços relativos do que um aumento generalizado de preços típico de inflação persistente.
Mesmo nos serviços, mais da metade dos preços cresceu menos de 0,2% em Março de 2024, proporção semelhante à pré-pandemia e significativamente maior do que em março de 2022 e 2023. A maior diferença em relação ao período pré-pandêmico é a persistência de um grupo limitado de serviços que têm aumentado mais de 0,5% ao mês.
Infelizmente, os índices de preços nos Estados Unidos são notoriamente voláteis, em grande parte devido a razões técnicas. Por exemplo, o índice de habitação não se concentra apenas no aumento dos novos aluguéis, mas na variação do custo da moradia para a média das pessoas, incluindo aquelas que possuem residência própria. Assim, o cálculo desses índices requer hipóteses e ajustes técnicos que podem confundir aqueles que buscam um sianl de curto prazo, como ocorreu em janeiro recentemente. A inflação nos serviços também pode ser volátil devido à forma como a variação nominal do consumo é decomposta entre preço e quantidade. A incerteza dessa decomposição, especialmente no caso dos serviços de saúde, e a estimativa dos efeitos sazonais também têm sido ampliadas pela interrupção das séries temporais causada pela pandemia.
Além disso, há ambiguidade quando se analisa o consumo. Sua aparente robustez tem preocupado analistas que clamam por aumentos nas taxas de juros. De fato, a transmissão da política monetária para o consumidor tem sido mais lenta do que o habitual, pois as famílias têm menos dívidas do que no passado e as dívidas existentes geralmente possuem juros pré-fixados, sendo pouco sensíveis às ações do Banco Central. Além disso, as failias ainda têm economias acumuadas durante a pandemia e se beneficiaram do aumento do valor das ações, que subiram recentemente US$4 trilhões (quase 20% do PIB americano), o que sustenta o consumo.
As empresas também estão pouco endividadas e com bons lucros: o endividamento nominal delas aumentou apenas 1,5% no último ano, com queda nos empréstimos e estagnação nos títulos corporativos.
No entanto, existem fissuras no panorama do consumo, com o aumento da inadimplência e um crescimento nominal das vendas no primeiro trimestre de 2024 provavelmente em torno de apenas 0,1%. Apesar de uma certa disposição dos bancos em renegociar as dívidas, a aversão ao crédito é significativa, especialmente entre os bancos – especialmente os médios e pequenos – que têm enfrentado as maiores perdas com o aumento das taxas de juros. Menos crédito e o provável esgotamento das economias acumuladas durante a pandemia, juntamente com os modestos aumentos salariais, apesar do baixo desemprego, e as medidas de austeridade fiscal em andamento, acabarão por esfriar o consumo. O impulso fiscal que acrescentou 1 ponto percentual ao PIB em 2023, ajustado pelo
cancelamento do perdão dos empréstimos estudantis, será negativo este ano, à medida que o déficit primário federal cai de 5% para 2,7% do PIB.
Outro sinal de moderação na economia é a redução do déficit em conta corrente dos Estados Unidos nos últimos tempos.
Conforme observado pelo Federal Reserve, o dinamismo da economia americana se deve, em parte, à expansão da oferta impulsionada pelas novas tecnologias e ao correspondente aumento da produtividade do trabalho, bem como ao aumento da imigração. O número anual de novos imigrantes saltou da média de 0,9 milhão no período pré-pandemia e dos menos de 500 mil em 2020 para 2,7 milhões em 2023, com projeção de chegar a 3 milhões em 2024, contribuindo com 4 milhões de pessoas para a oferta de trabalho durante esse período.
O Federal Reserve tem respondido de forma imaginativa à ambiguidade dos indicadores, mantendo-se fundamentado nos dados. Independentemente de qualquer certeza sobre a taxa de juros “neutra”, tem ficado evidente que o custo reputacional e político de permitir que a inflação acelere, apesar dos sinais de desaceleração da economia e dos preços, é maior do que o de manter as taxas de juros onde estão. A inflação afeta a todos, enquanto as taxas de juros não estão aumentando as prestações das hipotecas ou prejudicando significativamente as empresas.
Portanto, manter as taxas de juros pelo Federal Reserve no atual patamar até que os sinais de desaceleração da economia sejam inequívocos não é tão oneroso para outros países, especialmente os mais frágeis e endividados. Isso pode agravar a saída de capital dos países emergentes, como indicado pelo relatório Summers-Singh divulgado no recente encontro das instituições de Bretton Woods, com impacto no desenvolvimento global.
Cenário Doméstico
Indubitavelmente, observamos melhorias de curto prazo que fomentam um certo otimismo em relação à economia. O mercado de trabalho demonstra notável dinamismo, com um crescimento na massa real de salários, e a inflação tem se tornado mais benigna nos últimos meses, permitindo que o Banco Central reforce o processo de afrouxamento monetário. Algumas instituições financeiras já prognosticam uma taxa Selic de 8% para o final deste ano. Curiosamente, o Governo Federal aproveitou escassamente esse período de prosperidade econômica e cedeu às pressões de um ambiente de deterioração das relações entre os poderes.
Entretanto, no campo econômico, as expectativas em relação ao futuro desempenham um papel muito mais significativo do que as realizações passadas. O relatório Focus desta semana evidencia que o mercado penaliza os governos que não conseguem ancorar as expectativas. Internacionalmente, há motivos de sobra para a incerteza, com a escalada dos conflitos internacionais e o aumento das dúvidas sobre a política monetária dos Estados Unidos. Internamente, o governo não está contribuindo para a estabilidade. Possivelmente, o maior equívoco recente do governo foi o anúncio do Projeto de Lei de Diretrizes Orçamentárias (PLDO), com a alteração das metas fiscais, postergando para o próximo ano a meta de déficit primário zero. Esse anúncio foi acompanhado por confusões relacionadas a abatimentos contábeis envolvendo estimativas dos gastos com precatórios, ou seja, as despesas resultantes de decisões judiciais. e no emprego.
A questão é simples. Ao alterar a meta de superávit primário para 2025 e 2026, zero e 0,25% do PIB, respectivamente, o governo sugere ao mercado ideias prejudiciais de falta de compromisso com a consolidação fiscal e a estabilidade da relação entre a dívida pública e o PIB. O Novo Arcabouço Fiscal, conforme estabelecido na Lei Complementar nº 200, de 30 de agosto de 2023, já foi recebido com algum ceticismo, quando se previa que seu desenho não permitiria a estabilidade da dívida pública.
Simultaneamente, o governo insiste em buscar resultados fiscais exclusivamente pelo lado das receitas, o que sabemos não ser sustentável. Agora, altera metas que já eram conservadoras e, com isso, deixa uma grande interrogação na mente do mercado. O relatório Focus desta semana já refletiu isso com um aumento nas expectativas de inflação, e algumas instituições financeiras duvidam que a Selic chegará a 9,50% no final do ano.
Ainda há espaço para corrigir os erros na condução da política fiscal. Existem áreas de despesas que podem ser ajustadas. A maior dessas despesas é a previdenciária, que já ultrapassa 8% do PIB, seguida por Pessoal e Encargos, que representam outros 3,2% do PIB, e BPC/LOAS, Bolsa Família e Abono e Seguro Desemprego, totalizando 3,1% do PIB.
Com o ritmo de crescimento dessas despesas, consideradas obrigatórias, logo não haverá espaço no orçamento para investimentos.
Em 2014, durante uma profunda crise institucional, com o avanço da Operação Lava Jato e uma reeleição altamente polarizada da então Presidente Dilma Rousseff, o governo implementou diversas medidas de contenção de gastos, como a introdução de critérios mínimos de elegibilidade para o benefício da pensão por morte, reformas no abono salarial e no seguro-desemprego, medidas administrativas no auxílio-doença, revisão do segurodefeso, entre outras.
Para ancorar as expectativas, seria muito oportuno que o governo realizasse estudos para ajustar o lado das despesas, promovesse a reforma administrativa e avaliasse medidas adicionais no campo da previdência social. Ainda há tempo. O mercado penaliza, mas também recompensa. O contexto internacional requer extrema cautela. A gestão de uma política fiscal sólida é crucial nessas circunstâncias globais delicadas.
Enquanto isso, o Congresso Nacional parece ignorar a responsabilidade fiscal, conforme evidenciado pelo jogo de gato e rato em torno das propostas de limitação de supersalários de funcionários públicos e dos quinquênios para juízes e procuradores, que podem se estender aos membros da Advocacia-Geral da União, da Defensoria Pública e delegados da Polícia Federal.
Entre os diversos cenários apresentados pelo Relatório de Projeções Fiscais da Secretaria do Tesouro Nacional, divulgado em março, estamos muito próximos de tornar o orçamento público definitivamente ingovernável e avançando rapidamente em direção a um aumento significativo da dívida pública. Se esse cenário se confirmar, o país experimentará grande volatilidade e incerteza, refletindo-se nos investimentos, no crescimento e no emprego.
