Cenário Internacional
Enquanto os mercados estão precificando quase 1 ponto percentual de queda nos juros pelo Federal Reserve (Fed) em 2024, baseando-se em um cenário de desaceleração do mercado de trabalho e da economia americana como um todo, torna-se difícil ignorar os riscos associados a essa aposta quando os preços da gasolina vêm caindo significativamente nos Estados Unidos. Isso pode proporcionar mais um fôlego à resiliência atual dos gastos dos consumidores.
Em outras palavras, quanto o Fed ainda pode ter que enfrentar um consumo mais robustodo que inicialmente previsto neste momento de sua política monetária, especialmente quando as medidas de inflação subjacente estão desacelerando em um ritmo mais lento do que o desejável?
Recentemente, por exemplo, no dia seguinte ao feriado de Thanksgiving, o preço médio do galão de gasolina nos EUA estava custando um pouco menos de US$ 3,26, registrando uma queda de quase 10% em apenas um mês. Esse foi o menor preço da gasolina desde o feriado de Ação de Graças de 2020. Além disso, o preço do diesel já diminuiu mais de US$1 por galão ao longo do último ano.
Essas mudanças refletem diretamente a queda nos preços do petróleo. Desde o final de setembro, o preço do barril do petróleo Brent já caiu quase 17%. Dado que combustíveis são itens de grande peso no orçamento das famílias americanas, é importante considerar o impacto que uma queda adicional nos preços da gasolina poderá ter nos gastos durante o tradicional e forte período de vendas no varejo das festas de fim de ano, como o Natal. Vale ressaltar que, em outubro, as vendas no varejo americano caíram 0,1% em relação a setembro, enquanto a previsão era de uma queda maior, de 0,3%.
O que chama a atenção é que o “grupo de controle”, excluindo vendas de automóveis, material de construção, gasolina e serviços de alimentação, registrou um aumento de 0,2% em outubro. Apesar de uma desaceleração em relação à alta revisada de 0,9% em setembro, o desempenho desse grupo foi melhor do que o indicador principal. O grupo de controle de vendas no varejo é monitorado de perto, pois é usado nos cálculos do PIB americano.
Não é surpreendente que haja grandes expectativas para os números finais das vendas durante a Black Friday nos EUA. Apenas na quinta-feira, dia de Thanksgiving, quando a maioria das lojas físicas estava fechada no país, as compras online dos consumidores americanos somaram US$ 5,6 bilhões, um aumento de 5,5% em comparação com o dia de Thanksgiving de 2022, segundo dados da Adobe Analytics. Assim, a queda nos preços de energia pode proporcionar um alívio adicional ao consumo nos EUA e, por conseguinte, ao desempenho da atividade econômica.
A precificação otimista do mercado em relação aos cortes de juros pelo Fed em 2024 está, de certa forma, negligenciando a possibilidade de que a atividade econômica dos EUA possa surpreender positivamente neste quarto trimestre. Tanto que o monitor do PIB do Fed de Atlanta (“Atlanta’s Fed GDP Now”) – referência para economistas e investidores – foi revisado para cima, passando de uma taxa anualizada de crescimento de 2,0% para 2,1%.
Cenário Doméstico
O El Niño tornou-se uma preocupação significativa nos mercados devido ao nosso potencial impacto na produção agrícola e nos preços – duas variáveis que desempenharam papéis cruciais na sólida performance econômica do Brasil em 2023. Duas questões importantes surgem: em primeiro lugar, devemos considerar a possibilidade de um cenário de El Niño extremo? Em segundo lugar, em que medida o risco associado ao El Niño já está refletido nas nossas expectativas?
Esse fenômeno climático tem a característica de alterar a distribuição de umidade e as temperaturas em várias partes do planeta, especialmente na zona tropical. Isso pode resultar em secas no centro do continente americano e chuvas intensas em suas extremidades. No caso do Brasil, isso se traduz em seca nas regiões Norte e Nordeste e chuvas no Sul. Embora isso ocorra com certa frequência, excluindo anos de eventos extremos, não costumamos observar um impacto significativo do El Niño nos resultados do PIB agrícola brasileiro e/ou na inflação de alimentos, graças ao avanço tecnológico que triplicou a produtividade da terra desde a década de 80. Desde 1950, tivemos 27 eventos de El Niño, sendo apenas três extremos (1982/1983, 1997/1998 e 2015/2016).
A questão crucial é se estamos diante de um novo El Niño extremo. Atualmente, é prematuro determinar a intensidade desse efeito. A análise topográfica da superfície oceânica pelo Jet Propulsion Laboratory da NASA indica que os impactos do El Niño de 2023 devem ser predominantemente sentidos nos trópicos, mas seu efeito global pode não ser tão abrangente ou duradouro como em 1997 ou 2015. No entanto, os registros térmicos no Oceano Pacífico Equatorial aumentaram de 0,5°C acima da média em maio para 1,5°C acima da média em setembro, segundo relatório da Organização Meteorológica Mundial. Embora isso isoladamente não indique a iminência de um El Niño extremo nos trópicos, é forte o suficiente para alertar que a condição climática deve ser considerada como um risco relevante nas nossas projeções para 2024.
O pico do efeito do El Niño geralmente ocorre entre novembro e janeiro, com os impactos econômicos se materializando ao longo do ano seguinte, especialmente no primeiro semestre. Para compreender a magnitude desse potencial efeito, é válido recordar o caso de 2015/2016, o último El Niño extremo que afetou o Brasil. Isso resultou em uma queda de produtividade agrícola de -11%, com quebra na produção total de grãos de -10%. Com isso, o PIB Agropecuário em 2016 registrou uma contração histórica de -5,2%, e a inflação de alimentos aumentou 6 pontos percentuais entre setembro de 2015 e outubro de 2016. Nem as expectativas de inflação nem as projeções de produção parecem, em nossos níveis atuais, incorporar um El Niño extremo.
O primeiro prognóstico do levantamento da produção nacional de grãos, cereais, leguminosas e oleaginosas para 2024 aponta para uma queda de 2,8% na produção de grãos, com destaque para a produção de feijão, milho e soja. Vale ressaltar que essa queda projetada ocorreria após a supersafra de 2023, tornando o número aparentemente modesto e ainda menos negativo quando considerado que parte de uma base particularmente alta. O mesmo pode ser observado em relação ao prognóstico de produção por região: o levantamento aponta crescimento de 41,2% na produção no Rio Grande do Sul e queda de 9,6% no Paraná, região afetada pelo El Niño com chuvas abundantes, assim como -6,2% no Piauí, -2,9% na Bahia e -0,9% no Maranhão – a nova fronteira agrícola conhecida como MATOPIBA, onde o efeito é de seca intensa.
Apesar do prognóstico otimista, a realidade está se revelando menos otimista. A primeira safra no sul do país, de trigo, está atrasada devido às chuvas, afetando o plantio subsequente de soja e milho. A região Centro-Oeste também indica atrasos no plantio dessas culturas.
Quanto às expectativas de inflação, dados da pesquisa realizada pelo Banco Central às vésperas da reunião de política monetária de 1º de novembro sugerem que o consenso para a inflação de 2024 em 3,91% não parece incorporar um El Niño extremo. A mediana das estimativas fornecidas pelos noventa analistas consultados aponta para um efeito potencial de 60 pontos-base sobre a inflação de 2024, dos quais apenas 15 pontos estariam incorporados em suas projeções para o ano. Vale notar que as respostas refletem uma grande incerteza sobre os impactos do El Niño, com as estimativas oscilando entre 42 e 100 pontos.
O nosso cenário base reflete um caso moderado de El Niño, mas diante do risco, é válido considerar o cenário de 2024 em um caso extremo. Assumindo um efeito tão forte quanto o de 2016, a queda na produção agrícola poderia retirar 0,4 ponto percentual do crescimento do PIB, enquanto o aumento nos preços de alimentos essenciais como feijão, soja e milho adicionaria diretamente 0,7 ponto percentual ao IPCA – com possíveis efeitos de segunda ordem nos preços de serviços, por exemplo.
Com base no consenso atual da pesquisa Focus, tais efeitos levariam o crescimento do PIB para cerca de 1% – uma desaceleração significativa em relação aos 2,8% estimados para 2023 – enquanto a inflação poderia ultrapassar o intervalo de tolerância da meta de inflação (3%, com tolerância de 1,5% a 4,5%). Mesmo que o aumento da inflação devido a um choque de oferta não seja respondido com política monetária, é razoável supor que a materialização de um El Niño extremo teria o potencial de afetar adversamente as perspectivas econômicas, atrasando possivelmente o processo de normalização dos juros.
